стр. 1
(всего 13)

СОДЕРЖАНИЕ

>>

Царихин Константин Савельевич




ПРАКТИКУМ
ПО КУРСУ
«РЫНОК ЦЕННЫХ
БУМАГ»
Учебное пособие. Часть II
Товарный опцион
Фондовая биржа
Внебиржевой рынок ценных бумаг




Москва – 2001
Продолжение учебного пособия «Практикум по курсу «Рынок ценных
бумаг»», в котором затрагиваются следующие темы: товарный опцион,
фондовая биржа, биржевая торговля ценными бумагами, котировки, графики,
индексы, внебиржевые торговые системы.
Как и в первой части, читатель найдёт в этой книге много новой
информации, ранее не публиковавшейся в отечественных учебных пособиях,
обилие примеров, многочисленные схемы и рисунки, тестовые вопросы, задачи
для самостоятельной работы и методику их решения, а также словари
профессионализмов. Приложение пополнено списком формул и глоссарием.
Основная терминология даётся на двух языках – русском и английском.
Для студентов и преподавателей экономических ВУЗов, слушателей
школ бизнеса, работников фондового рынка и бирж, а также для всех желающих
повысить свой уровень знаний в данной предметной области.




2
Предисловие
Уважаемый читатель! Вы держите в руках вторую часть «Практикума по
«Рынку ценных бумаг»». Эта книга – вторая в большой серии, задуманной мною
как полный курс по данной дисциплине.
Перед тем как продолжить повествование, позвольте представиться. Я –
Царихин Константин Савельевич. Мой возраст – 31 год (на момент выхода
книги в печать). С 1994 по 1999 год я работал на фондовом рынке. С 2000 года
на преподавательской работе.
Зачем я пишу эту серию книг? Во-первых, я хочу познакомить вас с
удивительной, опасной и непредсказуемой стихией, имя которой – рынок. Во-
вторых, я хочу научить вас плавать – то есть совершать операции и не получать
с этого убыток. В третьих, я хочу просто доставить вам удовольствие:
порадуйтесь вместе со мной, жизнь так прекрасна!
На биржу я пришёл 12 июля 1994 года, в жаркий летний день. Типичный
гуманитарий, человек с ярко выраженным образным мышлением, человек, в
руках которого техника (будь то отвёртка или автомобиль) быстро ломается,
начал торговать фьючерсами на РТСБ – Российской товарно-сырьевой бирже.
Наверное это судьба. Без малого четыре года я каждый день приходил на
Мясницкую, 26 и предавался игре, коренным образом изменившей моё
мировоззрение и серьёзно повлиявшей на становление моего характера. Биржа –
это школа жизни. Биржа – это высший пилотаж в мире финансов. Биржевая
игра – это опасный и рискованный вид деятельности.
В моей карьере было всё: я знал и выигрыши и неудачи, радости и
огорчения; я не спал ночами, анализируя причины поражений; мне приходилось
сидеть лицом к лицу с начальником и придумывать разные немыслимые
истории, объясняя куда делись десять тысяч … Одним словом, всякое бывало.
Переломный пункт в моей карьере – 1 июня 1998 года. Этот день я запомнил на
всю жизнь. Не успели мы – биржевые игроки поторговать с часок, как на место
маклера взошёл президент биржи Власов и объявил, что биржа разорилась и все
теперь полные банкроты. Что было потом, я не хочу описывать: это тема для
отдельного разговора. Спустя два с половиной месяца, 17 августа, наступил
вообще полный дефолт: наше правительство отказалось платить по своим
облигациям. Фондовый рынок стремительно погружался под воду.
После этих драматических событий я ещё немного поторговал на МФБ –
Московской фондовой бирже, затем поработал в должности начальника бэк-
офиса в одной инвестиционной компании. К осени 1999 года у меня
сформировалось устойчивое мнение: рынок ценных бумаг в России развивается
неправильно, надо что-то менять. Кроме того, я чувствовал, что должен
поделиться с людьми своими знаниями, своим опытом, чтобы они не допускали
на рынке досадных и глупых ошибок. Так родился замысел создать серию книг
о бирже и о рынке.

ЛЮДИ ДОЛЖНЫ ЗНАТЬ ПРАВДУ
О РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ
Про фондовый рынок написано очень много: в последнее время было
издано огромное количество справочников и учебников, как отечественных, так




3
и зарубежных. Однако почти все они обладают существенными недостатками.
Что это за недостатки?
Во-первых, (как это ни парадоксально звучит) большинство книг по
рынку ценных бумаг и биржевому делу написано людьми, которые сами
никогда не торговали на реальном рынке и знают о нём либо понаслышке, либо
из других книг. Как следствие, читатель получает недостоверную и во многих
случаях необъективную информацию. Некоторые ошибки и устаревшие
концепции кочуют из издания в издание: авторы учебных пособий просто
переписывают их друг у друга, не вдумываясь в смысл тех или иных формул
или теоретических положений.
Во-вторых, многие книги написаны скучным, канцелярским языком:
материал просто «не читается». Почему-то авторы учебников обожают
всевозможные классификаторы и классификации, польза от которых нулевая.
Нравятся им также пространные схоластические рассуждения на тему чем
индекс отличается от средней или чем конвертируемая облигация отличается от
неконвертируемой; любят они также перегружать текст словосочетанием
«сущность и функции», от которого у неподготовленного читателя пробегает по
спине холодок. Создаётся впечатление, что многоуважаемые профессора и
академики пишут свои книги не для широкой массы читателей, а друг для друга.
В-третьих, очень часто мысль автора блуждает в таких дебрях, откуда
просто невозможно выбраться. В некоторых учебниках 70% материала – это
«вода». Кроме того, многие учёные мужи грешат тем, что неправильно подают
материал: сначала полторы-две страницы общих рассуждений, а потом только
читатель узнаёт о чём, собственно говоря, идёт речь. Иногда сталкиваешься с
другой бедой: главы учебника перетасованы как колода карт перед раздачей. В
первой главе, например, вам рассказывают про рынок ценных бумаг и его роль в
экономике, а в третьей дают определение, а что же такое ценная бумага.
В четвёртых, в учебниках много теоретических выкладок, однако мало
задач, тестовых вопросов и практических ситуаций: по книге совершенно
невозможно учиться. При подготовке к практической деятельности её также
использовать нельзя, так как в ней совершенно не затрагиваются специфические
нюансы, которые на первый взгляд кажутся незначительными, но без которых
на рынке делать нечего. Для того чтобы работать на бирже, например, надо
знать, как считается вариационная маржа. А как она считается? Попробуйте
найти методику расчёта в традиционных учебниках. Конечно, всё
вышесказанное не означает, что нужно пренебрегать теорией. Как раз наоборот:
хорошая теоретическая подготовка – залог успеха. Однако теория теории рознь.
Я – бывший специалист-практик. В области фондового рынка и биржевого дела
я не признаю теорию, которая не выводится из эксперимента и не
подтверждается экспериментом.
В пятых, материал многих пособий перегружен выдержками из
разнообразных правовых актов, однако примеров из практики – кот наплакал. За
все пять лет своей работы на рынке я ни разу не заглядывал в закон «О рынке
ценных бумаг», так как о его существовании я узнал позже, когда стал
преподавать. Конечно, это крайность: грамотному специалисту необходимо
знание правовых аспектов рынка. Кроме того, я убедился, что в некоторых
случаях процитировать тот или иной закон просто необходимо. Однако смею
вас заверить (и это скажет вам любой игрок): знанием законов на бирже деньги
не сделать. Для этого требуется кое-что другое. А что? Об этом вы узнаете из
материалов настоящего пособия.


4
Для кого я пишу эту серию книг?
Если вы, уважаемый читатель, студент, и вам хочется побольше узнать о
рынке ценных бумаг, а также хорошо подготовится к экзамену или зачёту, а
профессор на лекции говорит «не то» …
Если вы – тот самый профессор, и вам хочется дать студентам на лекции
что-то новенькое …
Если вы – доцент, и не знаете, чем занять студентов на семинаре и откуда
взять задачи с методикой их решения и тестовые вопросы …
Если вы учитесь на заочном отделении вуза и вам срочно надо написать
контрольную работу, а материала для неё взять неоткуда …
Если вы – аспирант, вам нужно написать диссертацию и включить в неё
материал о рынке ценных бумаг …
Если вы – бухгалтер инвестиционной компании и у вас много работы, а
тут ещё, в добавок ко всему, начальник встал в длинную позицию по
фьючерсам, а вы не только не знаете, что такое фьючерс, но вообще пугаетесь
этого слова …
Если вы – директор нефтеперерабатывающего завода, и вы хотите
застраховаться от роста цен на нефть и от падения цен на бензин, но не знаете
как …
Если вы – порядочный семьянин и ваш сосед посоветовал вам
инвестировать семейные сбережения в акции российских предприятий, но вы не
знаете, чем акция отличается от облигации …
Если вы – директор банка, и считаете, что на рынке опционов можно
заработать деньги не рискуя …
Если вы – молодой специалист, работаете в брокерской конторе, и
хотели бы узнать, как на бирже заключают сделки …
Если вы пришли на биржу в надежде заработать деньги, но ещё не
знаете, что там их можно также и потерять …
Если перед началом реальной игры на бирже вы хотите немного
потренироваться …
Если вы играете на бирже, однако в последнее время частенько стали
проигрывать и хотите узнать почему …
Если вы собираетесь эмигрировать в США и работать на американском
рынке, но не знаете, кто такой Доу-Джонс …
Если вы не собираетесь эмигрировать, а хотите принести пользу Родине,
привлекая иностранные инвестиции, и хотите общаться со своими западными
деловыми партнёрами, правильно употребляя специальные термины …
Если вы пишете своё собственное пособие, но хотели бы узнать
некоторые подробности, которых нет ни в одном учебнике …
Наконец, если вы просто интересуетесь миром ценных бумаг …

ТО ЭТИ КНИГИ ДЛЯ ВАС!
Теперь, позвольте мне рассказать вам о содержании первой части
пособия.
Глава 1 содержала информацию об известных видах ценных бумаг, их
экономической сущности, истории возникновения и развития. В главе 2
читатель познакомился с основными понятиями, относящимися к первичному
рынку ценных бумаг, на котором собственно и происходит «рождение» ценных
бумаг. Механизм первичного размещения, или эмиссия подробно был


5
рассмотрен в главе 3, а глава 4 посвящена вторичному рынку и, в частности,
определению доходности и убыточности операций с ценными бумагами. Глава
5 — небольшой экскурс в историю возникновения и развития бирж в Западной
Европе, США, Японии и России. Понять, что такое рынок ценных бумаг,
невозможно без хотя бы краткого знакомства с товарным рынком. Глава 6
давала представление о классическом биржевом товарном рынке, его эволюции
и систематике торговли реальным товаром.
Современный рынок ценных бумаг включает в себя не только торговлю с
немедленной поставкой, но также и операции на некоторую дату в будущем. В
главе 7 изложена история возникновения и развития товарных фьючерсов. В
ней был также рассмотрен механизм взаимодействия участников фьючерсных
торгов, а также алгоритм работы на фьючерсном рынке его основных
участников — хеджеров и спекулянтов.
Вторая часть, которую вы держите в руках, состоит из трёх глав. В
восьмой главе я рассказываю про товарные опционы – важнейший инструмент
страхования и планирования на современных биржевых рынках. В этой главе
обсуждаются такие темы как: досрочное закрытие позиций, опционы «при
деньгах», «при своих» и «без денег», структура премии, факторы, влияющие на
премию, семейство опционов, хеджирование и планирование, спекуляция, а
также прогнозирование. Опционы – тема сама по себе достаточно сложная, и я
попытался упростить изложение материала. Большое место в главе уделено
описанию процесса ценообразования на опционах. Многие ошибки при игре на
этом крайне рискованном инструменте происходят от того, что игрок плохо
себе представляет, от чего зависит премия опциона и какие факторы на неё
влияют. А сон разума, как известно, рождает чудовищ, таких как, например,
формула Блэка – Шоулза. Специально для любителей «ужастиков» я привёл
алгоритм её расчёта.
Следующая, девятая глава, рассказывает читателю о фондовой бирже. Из
материалов этой главы вы узнаете о структуре и основных функциях биржи, о
том, что такое операционный зал, кто такой брокер, зачем он заполняет
торговую карточку, и чем он отличается от маклера. Один из параграфов
девятой главы целиком посвящён описанию торговой сессии (правда,
выдуманной мной от начала и до конца, но вобравшей в себя опыт участия в
реальных торгах, благо мне не требовалось больших усилий, чтобы освежить в
памяти перипетии недавнего прошлого). В девятой главе рассказывается также
о котировках, графиках и индексах, а также об основных фондовых биржах
мира.
И, наконец, последняя, десятая глава представляет из себя достаточно
краткий обзор внебиржевого рынка ценных бумаг. Хочется особо обратить ваше
внимание, уважаемый читатель, на то что, по моему мнению, традиционное
деление рынка на биржевой и внебиржевой скоро станет анахронизмом. Мы
двигаемся к единому рынку на основе современных компьютерных и сетевых
технологий.
Теоретический материал всех глав излагается «от простого к сложному»
и сопровождается примерами. В пособии много рисунков. Каждую главу
завершают контрольные вопросы для самопроверки, типовые задачи с
методикой решения и задачи для самостоятельного решения. В приложении
есть список формул, глоссарий, таблица основных мер веса и объёма,
используемых в биржевой торговле, а также некоторые другие материалы.



6
Основные термины приведены на двух языках — русском и английском.
Последний стал международным языком на рынке ценных бумаг, и знание
некоторого словарного минимума будущему специалисту просто необходимо.
Поэтому в конце пособия читатель найдет краткие русско-английский и англо-
русский словари профессионализмов.
Для того чтобы эффективно использовать возможности рынка ценных
бумаг и не совершать на нем ошибок, необходимо разобраться в механизмах его
функционирования, то есть, говоря языком науки, нужно понять систематику
исследуемой предметной области. Этому в пособии уделено большое внимание.

Как пользоваться пособием?
Если вас интересует какой-то частный вопрос, и вы как можно быстрее
хотите «докопаться» до сути проблемы, то тогда просто прочтите
соответствующую главу и параграф. Если вы хотите ознакомиться с материалом
на более серьёзном уровне и составить более полное представления о рынке
ценных бумаг и биржевом деле, то тогда вам лучшего всего читать пособие от
начала и до конца, попутно отвечая на тестовые вопросы и решая задачи.
Особо хочется обратиться к преподавателям вузов. Эта серия книг
замышлялась мной не только как практикум для студентов. Каждая часть
пособия – это своего рода «настольная книга» для преподавателя. Во-первых, её
можно использовать при подготовке к лекциям. Во-вторых, из неё можно брать
вопросы и задачи студентам на семинары. В-третьих, на основании
изложенного в пособии материала можно самим составить новые задачи и
вопросы или немного модифицировать уже существующие. Заранее хочу
попросить у читателя извинения за неточности, которые могут ему встретиться
в тексте. Я тоже могу ошибаться (хотя изо всех сил старался свести количество
ошибок к минимуму).
В следующих частях пособия будут рассмотрены такие темы, как:
операции и сделки с ценными бумагами, фьючерсы и опционы на акции,
облигации и финансовые инструменты, свопы, репо, механизм
функционирования расчётной фирмы и многое, многое другое.

С уважением к вам,
Царихин К.С.

Москва, 7.12.01 г.




7
Глава 8. Товарный опцион

8.1 Основные понятия
Опцион (option) – это право купить или продать товар по фиксированной
цене на определённую дату в будущем в обмен на премию.

Опцион «колл» или опцион покупателя (option call) – это договор или
стандартный биржевой контракт, представляющий из себя, с одной стороны,
право покупателя опциона купить товар по фиксированной цене на
определённую дату в будущем в обмен на премию, а с другой стороны –
обязательство продавца опциона продать покупателю опциона товар.

Опцион «пут» или опцион продавца (option put) – это договор или
стандартный биржевой контракт, представляющий из себя, с одной стороны,
право покупателя опциона продать товар по фиксированной цене на
определённую дату в будущем в обмен на премию, а с другой стороны –
обязательство продавца опциона купить у покупателя опциона товар.

Двойной опцион 1 (double option) – это договор или стандартный
биржевой контракт, представляющий из себя, с одной стороны, право
покупателя опциона купить или продать товар по фиксированной цене на
определённую дату в будущем в обмен на премию, а с другой стороны –
обязательство продавца опциона продать покупателю или купить у
покупателя опциона товар.

Покупатель опциона, называемый также держателем или получателем
опциона (option holder, optionee) покупает право, но не обязательство купить
или продать товар по фиксированной цене на определённую дату в будущем в
обмен на премию.

Продавец опциона, называемый также подписчиком (writer) или
опционером (optioner) получает от покупателя опциона премию, однако берёт
на себя обязательство выполнить требование своего контрагента о покупке или
продаже товара на определённую дату (см. рис. 44):


Вид опциона Покупатель Продавец
Опцион «колл» Право купить Обязательство продать
Опцион «пут» Право продать Обязательство купить
Двойной опцион Право купить или продать Обязательство продать или купить

Рис. 44 Виды опционов. Права и обязательства контрагентов




1
Двойные опционы торгуются только в Великобритании и имеют относительно узкую сферу
распространения. Поэтому мы ограничимся только самой общей информацией о них.


8
NB. Продавец опциона выступает в роли страховой компании, которая
страхует покупателя опциона от неблагоприятного движения цен на рынке.

Премия (premium) – это некоторая сумма денег, которую выплачивает
покупатель опциона продавцу, взамен приобретая право купить или продать
товар.

Фиксированная цена или «страйк цена», она же цена столкновения
или цена исполнения опциона (strike price, basic price) – это цена покупки или
продажи товара в будущем.

Определённая дата в будущем, называемая также датой поставки,
датой исполнения, датой экспирации или датой реализации опциона
(expiration date, maturity date) – это такая дата, когда покупатель опциона может
потребовать от продавца опциона купить или продать товар (см. рис. 45):


Покупатель Продавец
опциона опциона
ПРЕМИЯ



Право купить /
продать
биржевой товар
по страйк-цене на
определённую
дату в будущем,



Рис. 45 Взаимоотношения покупателя и продавца опциона


Опционы бывают двух видов:

• Европейские;
• Американские.

Европейский опцион (European option) – это такой опцион, который
может быть реализован только на дату исполнения.

Процесс поставки товара по опциону называется реализацией опциона
(exercise of an option).
Все определения, приведённые выше, относятся к европейскому
опциону. Однако в последнее время широкое распространение получил
американский опцион.

Американский опцион (American option) – это такой опцион, который
может быть реализован в любое время до конца срока его действия.


9
Опционы торгуются на внебиржевых рынках и на биржах. На
внебиржевых рынках дата и цена исполнения не стандартизованы и
определяются путём переговоров между покупателем и продавцом.
Внебиржевой опцион (conventional option) уникален, следовательно,
неликвиден. У торгуемых на бирже опционов (listed options) стандартизованы
дата, цена исполнения и набор страйк-цен. Такие опционы можно многократно
покупать и продавать. Предметом торговли на рынке биржевых опционов
является премия, называемая также ценой опциона (option price).

Пример: Европейский опцион «колл» (опцион покупателя)

26 февраля 2001 г. торговец «A» купил у торговца «B» на LME 1
европейский опцион «колл» на алюминий по цене $20 за тонну. Дата поставки -
30 марта 2001 г. Страйк-цена - $1 600 за тонну. В одном опционном контракте –
25 тонн алюминия.

Взаимоотношения торговца «A» – покупателя опциона и торговца «B» –
продавца опциона распадаются на две фазы. В первой фазе, 26 февраля 2001 г.
покупатель опциона «колл» уплачивает продавцу опциона премию из расчёта
$20 за тонну (см. рис. 46). Так как в одном контракте 25 тонн металла, то
совокупная величина премии будет равна:

$20 * 1 контракт * 25 тонн = $500

26 февраля
2001
Покупатель Продавец
Уплачивает премию из
опциона – опциона –
расчёта $20 за тонну.
торговец «А» торговец «B»


Рис. 46 Покупатель европейского опциона «колл» уплачивает продавцу премию при
заключении сделки

Вторая фаза взаимоотношений покупателя и продавца опциона наступит
в день поставки – 30 марта 2001 г. В основе опционного контракта лежит
наличный алюминий (алюминий с поставкой «спот» 2). Если к дате поставки
цена на наличный алюминий будет больше чем $1 600 (например $1 630), то
торговцу «A» будет выгодно реализовать опцион. В этом случае продавец
опциона – торговец «B» будет обязан продать алюминий торговцу «A» по $1
600 за тонну (см. рис. 47):




2
Ситуация упрощена. На LME торговля металлами идёт через фьючерсные контракты.


10
Al «спот» - $1
30 марта 2001

Покупает алюминий у
Покупатель Продавец
торговца «B» по $1 600/т.
опциона – опциона –
Продаёт алюминий
торговец «А» торговец «B»
торговцу «A» по $1 600/т.



Рис. 47 Покупатель европейского опциона «колл» реализует своё право


Если же к дате поставки цена на наличный алюминий будет ниже чем $1
600 за тонну, например, $1 590, то тогда покупателю опциона – торговцу «A»
будет выгодно купить подешевевший металл на наличном рынке. Покупатель
опциона в этом случае не воспользуется своим правом (см. рис 48):

30 марта 2001

Покупатель
Покупает алюминий на
опциона – Al «спот»
рынке «спот» по $1 590/т.
торговец «А» - $1 590/т.


Рис. 48 Покупатель европейского опциона «колл» не реализует своё право и покупает
алюминий на наличном рынке

На этом примере мы видим, что продавец опциона «колл» заинтересован
в падении цены на базовый актив. Продавец опциона «колл» в этом случае
«выходит сухим из воды», так как он ничего не обязан делать, довольствуясь, в
то же время, премией. Если же к дате поставки цена на наличный алюминий
будет равна страйк-цене, то есть составит $1 600, то покупателю опциона
«колл» будет всё равно: покупать металл на наличном рынке или
воспользоваться своим правом.
А теперь рассмотрим пример про американский опцион «пут».

Пример: Американский опцион «пут» (опцион продавца)
1 марта 2001 г. торговец «X» купил у торговца «Y» на бирже NYMEX
пакет из 3-х американских опционов «пут» на западнотехасскую сырую нефть
по цене $0.75 за баррель. Дата поставки – третья суббота апреля – 21 апреля
2001 г. Страйк-цена - $25 за баррель. В одном опционном контракте – 1000
баррелей нефти.

Взаимоотношения торговца «X» – покупателя опциона и торговца «Y» –
продавца опциона распадаются на две фазы. В первой фазе, 1 марта 2001 г.
покупатель опциона «пут» уплачивает продавцу опциона премию из расчёта




11
$0.75 за баррель (см. рис. 49). Так как в одном контракте 1000 баррелей нефти,
то совокупная величина премии будет равна:

$0.75 * 3 контракта * 1000 баррелей = $2 250.

1 марта 2001 г.

Покупатель Продавец
Уплачивает премию из
опциона – опциона –
расчёта $0.75 за баррель.
торговец «X» торговец «Y»


Рис. 49 Покупатель американского опциона «пут» уплачивает продавцу премию при
заключении сделки

Вторая фаза взаимоотношений покупателя и продавца опциона наступает
сразу же после заключения сделки и завершается в день поставки – 21 апреля
2001 г 3. В основе опционного контракта лежит наличная нефть (нефть с
поставкой «спот»). Если в период со 2 марта по 21 апреля 2001 г. цена на
наличную нефть хотя бы в один день упадёт ниже $25 (например до $24), то
торговцу «X» будет выгодно реализовать опцион. В этом случае продавец
опциона – торговец «Y» будет обязан купить нефть у торговца «X» по $25 за
баррель (см. рис. 50):

2 марта – 21 апреля 2001 Нефть «спот» -
$24/bl.


Продаёт нефть торговцу
Покупатель Продавец
«Y» по $25/bl.
опциона – опциона –
Покупает нефть у
торговец «X» торговец «Y»
торговца


Рис. 50 Покупатель американского опциона «пут» реализует своё право

Если же в период со 2 марта по 21 апреля 2001 г. цена на наличную
нефть так и не упадёт ниже $25, а будет всё время держаться выше этой
отметки, то тогда покупателю опциона – торговцу «X» будет выгодно продать
нефть на наличном рынке. Покупатель опциона в этом случае не воспользуется
своим правом (см. рис. 51):




3
Ситуация упрощена. В реальности на NYMEX более сложная схема торговли опционами.


12
2 марта – 21 апреля 2001

Покупатель Нефть
Продаёт нефть на рынке
опциона – «спот»
«спот» по цене большей,
торговец «X» стоит
б
Рис. 51 Покупатель американского опциона «пут» не реализует своё право и продаёт
нефть на наличном рынке

На этом примере мы видим, что продавец опциона «пут» заинтересован в
росте цен. В этом случае покупателю не имеет смысла предъявлять своё право.
Продавец опциона «пут» может радоваться тому, что получил премию.
Рассмотрим пример про двойной опцион.

Пример: Европейский двойной опцион
23 марта 2001 г. торговец «P» купил у торговца «Q» на LME 1
европейский двойной опцион на медь по цене ?100 за тонну. Дата поставки - 25
июля 2001 г. Страйк-цена - ?1 400 за тонну. В одном опционном контракте – 25
тонн меди.

Взаимоотношения торговца «P» – покупателя опциона и торговца «Q» –
продавца опциона распадаются на две фазы. В первой фазе, 23 марта 2001 г.
покупатель двойного опциона уплачивает продавцу опциона премию из расчёта
?100 за тонну (см. рис. 52). Так как в одном контракте 25 тонн металла, то
совокупная величина премии будет равна:

?100 * 1 контракт * 25 тонн = ?2 500

23 марта 2001

Покупатель Продавец
Уплачивает премию из
опциона – опциона –
расчёта ?100 за тонну.
торговец «P» торговец «Q»


Рис. 52 Покупатель двойного опциона уплачивает продавцу премию при заключении
сделки

Вторая фаза взаимоотношений покупателя и продавца опциона наступит
в день поставки – 25 июля 2001 г. В основе опционного контракта лежит
наличная медь (медь с поставкой «спот»). Если к дате поставки цена на
наличную медь будет больше чем ?1 400 (например, ?1 500), то торговцу «P»
будет выгодно реализовать опцион. В этом случае продавец опциона – торговец



13
«Q» будет обязан продать алюминий торговцу “P” по ?1 400 за тонну (см. рис.
53):



25 июля 2001 г. Cu «спот» - ?1


Покупает медь у торговца
Покупатель Продавец
«Q» по ?1 400/т.
опциона – опциона –
Продаёт медь торговцу
торговец «P» торговец «Q»
«P» по ?1 400/т.


Рис. 53 Действия покупателя двойного опциона при росте цены на базовый актив

Если к дате поставки цена наличной меди упадёт, например до ?1 350, то
покупатель опциона «P» также воспользуется своим правом – но уже правом
продать – продать медь по ?1 400 (см. рис. 54):


25 июля 2001 г. Cu «спот» - ?1


Продаёт медь торговцу
Покупатель Продавец
«Q» по ?1 400/т.
опциона – опциона –
Покупает медь у торговца
торговец «P» торговец «Q»
«P» по ?1 400/т.


Рис. 54 Действия покупателя двойного опциона при падении цены на базовый актив

Если же к дате поставки цена на наличную медь будет равна страйк-цене,
то есть составит ?1 400, то покупателю двойного опциона будет всё равно:
покупать или продавать металл на наличном рынке или воспользоваться своим
правом купить или продать. Как мы видим, двойной опцион предоставляет его
покупателю большие возможности для манёвра. Поэтому премия двойного
опциона велика.
Если продавец опциона «колл» на момент подписания опциона уже
имеет на биржевом складе наличный товар, то опцион называется покрытым
(covered option). Если продавец опциона «колл» на момент подписания опциона
не имеет на биржевом складе наличный товар, то опцион называется
непокрытым (naked option).
Продавцы биржевых непокрытых опционов «колл» а также продавцы
опционов «пут» вносят в Биржевой банк залог, который называется маржей
(margin). Вопрос маржеобразования при торговле опционами достаточно
сложен и будет рассмотрен в одной из последующих глав.

Пример: Европейский покрытый опцион «колл»



14
21 марта 2001 г. торговец «C» купил у торговца «D» на LME 10
европейских опционов «колл» на алюминий по цене $25 за тонну. Дата поставки
- 29 июня 2001 г. Страйк-цена - $1 500 за тонну. В одном опционном контракте
– 25 тонн алюминия. У торговца «D» на биржевом складе задепонировано 250
тонн алюминия. Торговец «D» продал покрытый опцион.

Взаимоотношения торговца «C» – покупателя опциона и торговца «D» –
продавца опциона распадаются на две фазы. В первой фазе, 21 марта 2001 г.
покупатель опциона «колл» уплачивает продавцу опциона премию из расчёта
$25 за тонну (см. рис. 55). Так как в одном контракте 25 тонн металла, то
совокупная величина премии будет равна:

$25 * 10 контрактов * 25 тонн = $6 250

21 марта 2001

Покупатель Продавец
Уплачивает премию из
опциона – опциона –
расчёта $25 за тонну.
торговец «C» торговец «D»

В момент заключения
сделки продавец
покрытого опциона
«колл» - торговец «D» 250 тонн
уже имеет на алюминия к
б продаже на
биржевом
складе



Рис. 55 Продажа покрытого европейского опциона «колл»

Вторая фаза взаимоотношений покупателя и продавца опциона наступит
в день поставки – 29 июня 2001 г. В основе опционного контракта лежит
наличный алюминий (алюминий с поставкой «спот»). Если к дате поставки цена
на наличный алюминий будет больше чем $1 500 (например $1 550), то
торговцу «C» будет выгодно реализовать опцион. В этом случае продавец
опциона – торговец «D» будет обязан продать алюминий торговцу «C» по $1
500 за тонну, то есть по цене ниже рыночной. При этом у торговца «C» не
возникает особых проблем – алюминий для продажи уже задепонирован на
биржевом складе (см. рис. 56):




15
Al «спот» - $1
29 июня 2001 г.


Покупает алюминий у
Покупатель Продавец
торговца «D» по $1 500/т.
опциона – опциона –
торговец «C» торговец «D»
Продаёт алюминий
торговцу «C» по $1 500/т.




250 тонн
алюминия
Переходят в собственность торговца


Рис. 56 Продавец покрытого опциона «колл» продаёт алюминий со склада во
исполнение своих обязательств перед покупателем опциона

Если же к дате поставки цена на наличный алюминий будет ниже чем $1
500 за тонну, например, $1 400, то тогда покупателю опциона – торговцу «C»
будет выгодно купить подешевевший металл на наличном рынке. Покупатель
опциона в этом случае не воспользуется своим правом.
Если же к дате поставки цена на наличный алюминий будет равна
страйк-цене, то есть составит $1 500, то покупателю опциона «колл» будет всё
равно: покупать металл на наличном рынке или воспользоваться своим правом.
А теперь рассмотрим пример, в котором идёт речь о продаже
американского непокрытого опциона «колл».

Пример: Американский непокрытый опцион «колл»
2 апреля 2001 г. торговец «Z» купил у торговца «W» на бирже NYMEX
пакет из 5 американских опционов «колл» на западнотехасскую сырую нефть по
цене $1.25 за баррель. Дата поставки – третья суббота июля – 21 июля 2001 г.
Страйк-цена - $22 за баррель. В одном опционном контракте – 1000 баррелей
нефти. На момент заключения сделки торговец «W» не имел на биржевом
складе нефти. Таким образом, торговец «W» продал непокрытый опцион.

Взаимоотношения торговца «Z» – покупателя опциона и торговца «W» –
продавца опциона распадаются на две фазы. В первой фазе, 2 апреля 2001 г.
покупатель опциона «колл» уплачивает продавцу опциона премию из расчёта
$1.25 за баррель. Так как в одном контракте 1000 баррелей нефти, то совокупная
величина премии будет равна:

$1.25 * 5 контрактов * 1000 баррелей = $6 250.


16
Параллельно торговец «W», как продавец непокрытого опциона, вносит
в Биржевой банк маржу.
Вторая фаза взаимоотношений покупателя и продавца опциона наступает
сразу же после заключения сделки и завершается в день поставки – 21 июля
2001 г. В основе опционного контракта лежит наличная нефть (нефть с
поставкой «спот»). Если в период с 3 апреля по 21 июля 2001 г. цена на
наличную нефть хотя бы в один день окажется выше $22 (например $23), то
торговцу «Z» будет выгодно реализовать опцион. В этом случае продавец
опциона – торговец «W» будет обязан продать нефть торговцу “Z” по $22 за
баррель.
И вот тут то у него начинаются проблемы (см. рис. 57). Торговец «W» –
продавец непокрытого опциона и не имеет нефти на биржевом складе. Поэтому
он вынужден покупать её задорого на рынке «спот» и продавать задёшево
торговцу «Z» во исполнение своих обязательств по опционному контракту. В
вышеприведённом примере прямой убыток торговца «W» от такой операции
составит:

($23 - $22) * 1000 баррелей * 5 контрактов = $5 000

Однако 1 апреля торговец “Z” получил премию - $6 250 и в целом он всё
ещё в прибыли:

$6 250 - $5 000 = $1 250

3 апреля 2001 г. - 21 июля
2001
Покупает нефть у
Покупатель Продавец
торговца «W» по $22/bl.
опциона – опциона –
Продаёт нефть торговцу
торговец «Z» торговец «W»
«Z» по $22/bl.


Торговец «W» покупает нефть на
рынке по $23/bl., чтобы затем продать
её торговцу «Z» по $22/bl. Таким
образом, торговец «W» несёт прямой
Нефть «спот» -
убыток в размере $1 с каждого


Рис. 57 Продавец американского непокрытого опциона «колл» несёт убыток при
исполнении своего обязательства

Нетрудно показать, что продавец непокрытого опциона «колл» несёт
убыток в случае, если цена базового актива на момент реализации опциона
окажется выше, чем страйк-цена плюс премия:

База > Страйк + премия {8.1}



17
Например, если базовый актив будет стоить $24, то:

$24 > $22 + $1.25

Следовательно, убыток продавца при реализации опциона составит:

($24 – $22 + $1.25) * 1000 * 5 = $3 750.

Если же в период с 3 апреля по 21 июля 2001 г. цена на наличную нефть
так и не превысит отметки в $22, а будет всё время держаться ниже, то тогда
покупателю опциона – торговцу «Z» будет выгодно купить нефть на наличном
рынке. Покупатель опциона в этом случае не воспользуется своим правом, а
выигрыш продавца опциона «колл» будет равен премии.
Подытоживая вышесказанное, отметим, что для продавца непокрытого
опциона «колл» (неважно какого – европейского или американского)
справедливы следующие соотношения:

Если …

Ц <= Цс, то
выигрыш равен премии.

Если …

Цс < Ц <= Цс + П, то
выигрыш равен разнице: П – (Ц – Цс).

Если …

Ц > Цс + П, то
продавец опциона «колл» несёт убыток в размере: Ц – (Цс + П).

Во всех вышеприведённых соотношениях:

Ц – цена базового актива в день реализации опциона;
Цс – страйк-цена опциона;
П – премия.


8.2 Досрочное закрытие позиций
Заключая сделку, покупатель и продавец опциона открывают позицию.

Продать опцион или купить опцион означает «открыть позицию» (to
open position, establish).
Открытые позиции должны быть закрыты.


18
Покупатель или держатель опциона может закрыть позицию либо путём
продажи этого же опциона, либо реализовав своё право по достижении даты
экспирации. Если же этого не произошло, то его позиция закрывается
автоматически.
Продавец или подписчик опциона может закрыть позицию либо путём
покупки этого же опциона, либо выполнив своё обязательство по отношению к
покупателю. Если же этого не произошло, то его позиция закрывается
автоматически. Клиринговая палата биржи возвращает продавцу опциона его
залог (в случае с непокрытым опционом).
Рассмотрим примеры досрочного закрытия позиций.

Пример: Досрочное закрытие позиции продавцом
европейского опциона «пут»
4 апреля 2001 г. торговец «B» продал торговцу «A» на LME 2
европейских опциона «пут» на никель по цене $150 за тонну. Дата поставки - 31
октября 2001 г. Страйк-цена - $9 000 за тонну. В одном опционном контракте –
6 тонн никеля.
4 мая 2001 г. торговец «B» купил у торговца «C» на LME 2 европейских
опциона «пут» на никель по цене $160 за тонну. Дата поставки – 31 октября
2001 г. Страйк-цена - $9 000 за тонну.

Этой покупкой, называемой закрывающей (closing purchase), торговец
«B» ликвидировал своё обязательство по опциону на никель с датой поставки 31
октября 2001 г. и страйк-ценой $9 000 путём совершения обратной или
офсетной сделки. Теперь вместо торговца «B» продавцом опциона будет
торговец «C». Именно он будет обязан по требованию покупателя опциона –
торговца «A» купить никель по достижении даты реализации опциона.
4 апреля торговец «B» продал опцион, получив при этом премию в
размере:

$150 * 2 контракта * 6 тонн = $1 800

4 мая торговец «B» купил опцион, заплатив премию в размере:

$160 * 2 контракта * 6 тонн = $1 920

Итого он потерял:

$1 920 - $1 800 = $120

Пример: Досрочное закрытие позиции покупателем
американского опциона «колл»
16 апреля 2001 г. торговец «E» купил у торговца «F» на бирже NYMEX 1
американский опцион «колл» на топочный мазут по цене $0.0150 за галлон.
Дата реализации опциона – 20 октября 2001 г. Страйк-цена - $0.9000 за галлон.
В контракте – 1000 баррелей. В 1 барреле – 42 галлона.



19
1 июня 2001 г. торговец «E» продал торговцу «G» на бирже NYMEX 1
американский опцион «колл» на топочный мазут по цене $0.0175 за галлон.
Дата реализации опциона – 20 октября 2001 г. Страйк-цена - $0.9000 за галлон.

Этой продажей, называемой закрывающей (closing sale), торговец «E»
закрыл свои позиции по опциону на топочный мазут с датой поставки 20
октября 2001 г. и страйк-ценой $0.9000 за галлон путём совершения обратной
или офсетной сделки. Теперь вместо торговца «E» покупателем опциона будет
торговец «G». Именно он получил право в период со 2 июня по 20 октября 2001
г. купить у торговца «F» топочный мазут по $0.9000 за галлон.
16 апреля торговец «E» купил опцион, заплатив премию в размере:

$0.0150 * 1 контракт * 1000 баррелей * 42 галлона = $630.

1 июня торговец «E» продал опцион, получив премию в размере:

$0.0175 * 1 контракт * 1000 баррелей * 42 галлона = $735.

Итого он выиграл:

$735 - $630 = $105

Как мы видим, и продавец, и покупатель, могут досрочно ликвидировать
свои обязательства по опционам, совершив обратную сделку. Такой способ
закрытия позиций аналогичен способу закрытия фьючерсных позиций и широко
применяется на практике. Следует, однако, помнить, что для закрытия позиций
покупателю необходимо продать, а продавцу – купить такой опционный
контракт, параметры которого точно совпадают с параметрами ранее
заключённого опциона. То есть у двух опционов должны быть одинаковыми:

• вид опциона («колл» или «пут»);
• базовый актив;
• дата исполнения;
• страйк-цена.

Если хотя бы одно из этих требований не исполняется, то тогда позиции
не могут быть закрыты.

Пример: Досрочное закрытие позиции покупателем
американского опциона «колл» не происходит
Представим себе, что 16 апреля 2001 г. торговец «E» купил у торговца
«F» на бирже NYMEX 1 американский опцион «колл» на топочный мазут по
цене $0.0150 за галлон. Дата реализации опциона – 19 октября 2001 г. Страйк-
цена - $0.9000 за галлон. В контракте – 1000 баррелей. В 1 барреле – 42 галлона.
После чего 1 июня 2001 г. торговец «E» продал торговцу «G» на бирже
NYMEX 1 американский опцион «колл» на топочный мазут по цене $0.0175 за
галлон. Дата реализации опциона – 19 января 2002 г. Страйк-цена - $0.9000 за
галлон.



20
В этом случае торговец «E» откроет позицию на покупку (long position) по
опциону «колл» с датой реализации 19 октября 2001 г. и позицию на продажу
(short position) по опциону «колл» с датой реализации 19 января 2002 г.
Досрочного закрытия позиций не произойдёт.


8.3 Опционы «при деньгах», «при своих» и «без денег»
Рассмотрим соотношение премии, страйк-цены и текущей цены базового
актива. Если при заключении сделки по опциону «колл» страйк-цена меньше
текущей цены базового актива, то такой опцион называют опционом «при
деньгах» (“in-the-money” option).

Пример: Европейский опцион «колл» в положении «при
деньгах» (“in-the-money”)

21 мая 2001 г. торговец «H» купил у торговца «I» на Лондонской
фьючерсной и опционной бирже LIFFE 1 европейский опцион «колл» на кофе
по цене ?90 за тонну. Дата поставки - 31 июля 2001 г. Страйк-цена - ?1 200 за
тонну. В одном опционном контракте – 5 тонн кофе. Наличный рынок кофе
закрылся по цене ?1 250 за тонну.

В этом примере страйк-цена опциона «колл» (?1 200) меньше текущей
цены базового актива (?1 250). Если бы покупатель этого опциона мог
реализовать его немедленно, то получил бы товар со скидкой. Вот почему такой
опцион называется опционом «при деньгах».
Опционом «при деньгах» называется также такой опцион «пут», у
которого страйк-цена больше текущей цены базового актива.

Пример: Американский опцион «пут» в положении «при
деньгах» (“in-the-money”)
15 мая 2001 г. торговец «J» купил у торговца «K» на бирже COMEX 1
американский опцион «пут» на медь по цене $0.07 за фунт. Дата поставки - 26
июля 2001 г. Страйк-цена - $1.10 за фунт. В одном опционном контракте – 25
000 фунтов меди. Наличный рынок меди закрылся по цене $1.05 за фунт.

В этом примере страйк-цена опциона «пут» ($1.10) больше текущей цены
базового актива ($1.05). Если бы покупатель этого опциона мог реализовать его
немедленно, то продал бы товар дороже рыночной цены.
Опционом «при своих» или паритетным опционом (“at-the-money”
option) называется такой опцион «колл» или «пут», у которого страйк-цена
точно или приближённо равна текущей цене базового актива.

Пример: Американский опцион «пут» в положении «при
своих» (“at-the-money”)



21
15 мая 2001 г. торговец «L» купил у торговца «M» на бирже COMEX 1
американский опцион «пут» на медь по цене $0.02 за фунт. Дата поставки - 26
июля 2001 г. Страйк-цена - $1.00 за фунт. В одном опционном контракте – 25
000 фунтов меди. Наличный рынок меди закрылся по цене $1.00 за фунт.

В этом примере страйк-цена опциона «пут» ($1.00) равна текущей цене
базового актива ($1.00). Если бы покупатель этого опциона мог реализовать его
немедленно, то продал бы товар по рыночной цене.
Опционом «без денег» (“out-of-the-money” option) называется такой
опцион «колл», у которого страйк-цена больше текущей цены базового актива.

Пример: Американский опцион «колл» в положении «без
денег» (“out-of-the-money”)
8 августа 2001 г. торговец «N» купил у торговца «O» на бирже NYMEX 1
американский опцион «колл» на топочный мазут по цене $0.0030 за галлон.
Дата реализации опциона – 20 октября 2001 г. Страйк-цена - $0.9000 за галлон.
В контракте – 1000 баррелей. В 1 барреле – 42 галлона. Топочный мазут на
наличном рынке идёт по $0.8900.

В этом примере страйк-цена опциона «колл» ($0.9000) больше текущей
цены базового актива ($0.8900). Если бы покупатель этого опциона мог
реализовать его немедленно, то купил бы товар дороже рыночной цены.
Поэтому такой опцион называется опционом «без денег».
Опционом «без денег» называется также такой опцион «пут», у которого
страйк-цена меньше текущей цены базового актива.

Пример: Европейский опцион «пут» в положении «без денег»
(“out-of-the-money”)

16 апреля 2001 г. торговец «P» купил у торговца «Q» на LME 1
европейский опцион «пут» на никель по цене $30 за тонну. Дата поставки - 31
октября 2001 г. Страйк-цена - $9 000 за тонну. В одном опционном контракте –
6 тонн никеля. Никель «спот» котируется по $9 100 за тонну.

В этом примере страйк-цена опциона «пут» ($9 000) меньше текущей
цены базового актива ($9 100). Если бы покупатель этого опциона мог
реализовать его немедленно, то продал бы товар дешевле рыночной цены.
Для того чтобы лучше запомнить материал, составим небольшую
таблицу:

Вид опциона «При деньгах» «При своих» «Без денег»
Опцион «колл» Страйк < База Страйк = База Страйк > База
Опцион «пут» Страйк > База Страйк = База Страйк < База

Рис. 58 Опционы «при деньгах», «при своих» и «без денег»




22
8.4 Структура премии
Теперь более подробно остановимся на структуре премии или цены
опциона. Премия состоит из:

• Внутренней стоимости (intrinsic value);
• Внешней стоимости, называемой также временной стоимостью
(time value).

Внутренняя стоимость опциона «колл» в положении «при деньгах» равна
разнице между текущей ценой базового актива и страйк-ценой. Вернёмся к
нашему примеру про европейский опцион «колл» в положении «при деньгах».
Напомню, что в этом примере 21 мая 2001 г. торговец «H» купил у торговца «I»
на Лондонской фьючерсной и опционной бирже (LIFFE) 1 европейский опцион
«колл» на кофе по цене ?90 за тонну. Дата поставки - 31 июля 2001 г. Страйк-
цена - ?1 200 за тонну. В одном опционном контракте – 5 тонн кофе. Наличный
рынок кофе закрылся по цене ?1 250 за тонну.
В данном случае внутренняя стоимость опциона «колл» будет равна:

?1 250 - ?1 200 = ?50

Внешняя стоимость опциона «колл» в данном примере будет равна
разнице между премией и внутренней стоимостью (см. рис. 59):

?90 - ?50 = ?40


Внешняя
Текущая цена стоимость
базового актива: ?1 опциона: ?40

Премия
опциона: ?90
Страйк-цена опциона
Внутренняя
«колл»: ?1 200
стоимость
опциона: ?50

Рис. 59 Премия, страйк-цена, текущая цена базового актива, внутренняя и внешняя
стоимости опциона «колл» в положении «при деньгах»

В чём смысл компонентов премии – внутренней и внешней стоимости?
Для ответа на этот вопрос поставим себя на место покупателя опциона –
торговца «H». Если он покупает опцион по страйк-цене ?1 200, а уже сейчас
базовый актив идёт по ?1 250, то, очевидно, что торговец «H» должен
компенсировать эту разницу торговцу «I». Так рождается внутренняя
стоимость. Далее. К 31 июля 2001 г. цена на кофе может вырасти. А в этом
случае если торговец «I» продал покрытый опцион, то он вынужден будет
продавать свой товар дешевле рыночных цен. Если же торговец «I» продал
непокрытый опцион, то он несёт прямые убытки. В любом случае рост цен


23
невыгоден продавцу опциона «колл». Он принимает на себя риск. Компенсация
за этот риск и есть внешняя стоимость опциона. В данном примере покупатель
опциона «колл» - торговец «H» платит сверх внутренней стоимости в качестве
такой компенсации ещё ?40. Таким образом, мы получили величину премии:

?50 + ?40 = ?90

Вы можете задать вопрос: «А как определить внешнюю стоимость
опциона»?

NB*.
Внешняя стоимость опциона, как, впрочем, и вся премия,
определяется для биржевых опционов путём гласных открытых торгов на
бирже, а для внебиржевых опционов – путём переговоров между
потенциальным покупателем и продавцом.

Никаких правил для определения премии не существует, хотя
некоторыми учёными предпринимались попытки вывода формулы для цены
опциона. Здесь мы опять сталкиваемся с удивительным феноменом, о котором
уже говорили в Главе 4: цена биржевой сделки формируется внутри человека. А
человек – это большая загадка.
А теперь поговорим про опцион «пут». Внутренняя стоимость опциона
«пут» в положении «при деньгах» равна разнице между страйк-ценой и текущей
ценой базового актива. Разберём пример про американский опцион «пут» в
положении «при деньгах». Напомню, что в этом примере 15 мая 2001 г.
торговец «J» купил у торговца «K» на бирже COMEX 1 американский опцион
«пут» на медь по цене $0.07 за фунт. Дата поставки - 26 июля 2001 г. Страйк-
цена - $1.10 за фунт. В одном опционном контракте – 25 000 фунтов меди.
Наличный рынок меди закрылся по цене $1.05 за фунт.
В данном случае внутренняя стоимость опциона «пут» будет равна:

$1.10 - $1.05 = $0.05

Внешняя стоимость опциона «пут» в данном примере будет равна
разнице между премией и внутренней стоимостью (см. рис. 60):

$0.07 - $0.05 = $0.02


Внутренняя
Страйк-цена опциона стоимость
«пут»: $1.10 опциона: $0 05
Премия
опциона: $0.07
Текущая цена
базового актива:
Внешняя
стоимость
опциона: $0 02

NB (сокр. лат. “Nota Bene” – на заметку).
*




24
Рис. 60 Премия, страйк-цена, текущая цена базового актива, внутренняя и внешняя
стоимости опциона «пут» в положении «при деньгах»

Покупатель опциона – торговец «J» покупает опцион по страйк-цене
$1.10, а уже сейчас базовый актив идёт по $1.05. Очевидно, что торговец «J»
должен компенсировать эту разницу торговцу «K» – продавцу опциона.
Получаем внутреннюю стоимость. Далее. За период с 16 мая 2001 г. по 26 июля
2001 г. цена на медь может упасть. Если торговец «J» решит реализовать своё
право, то торговец «K» вынужден будет купить у него товар задорого, поэтому
«K» не заинтересован в росте цен. Он принимает на себя риск. Компенсация за
этот риск есть внешняя стоимость опциона (как и в случае с опционом «колл»).
В данном примере покупатель опциона «пут» - торговец «J» платит сверх
внутренней стоимости в качестве такой компенсации ещё $0.02. Таким образом,
мы получили величину премии:

$0.05 + $0.02 = $0.07

Что же касается опционов в положении «при своих» и «без денег», то
они не имеют внутренней стоимости. Премия у них равна внешней стоимости.
Вернёмся к примеру про американский опцион «пут» в положении «при
своих». Напомню, что 15 мая 2001 г. торговец «L» купил у торговца «M» на
бирже COMEX 1 американский опцион «пут» на медь по цене $0.02 за фунт.
Дата поставки - 26 июля 2001 г. Страйк-цена - $1.00 за фунт. В одном
опционном контракте – 25 000 фунтов меди. Наличный рынок меди закрылся по
цене $1.00 за фунт.
В данном случае внутренняя стоимость опциона «пут» будет равна нулю.

$1.00 - $1.00 = $0

Внешняя стоимость опциона «пут» в данном примере будет равна
премии (см. рис. 61):

Премия
Страйк-цена опциона опциона: $0.02
«пут»: $1.00

Внешняя
стоимость
Текущая цена опциона: $0 02
базового актива:

Рис. 61 Премия, страйк-цена, текущая цена базового актива и внешняя стоимость
опциона «пут» в положении «при своих»

Покупатель опциона – торговец «L» покупает опцион по страйк-цене
$1.00, и уже сейчас базовый актив идёт по $1.00. Очевидно, что торговец «L»
должен компенсировать торговцу «M» – продавцу опциона всего лишь риск.
Следовательно, внутренняя стоимость будет равна нулю и премия (она же цена)
опциона, будет состоять целиком из внешней стоимости.



25
Рассмотрим пример про американский опцион «колл» в положении «без
денег». 8 августа 2001 г. торговец «N» купил у торговца «O» на бирже NYMEX
1 американский опцион «колл» на топочный мазут по цене $0.0030 за галлон.
Дата реализации опциона – 20 октября 2001 г. Страйк-цена - $0.9000 за галлон.
В контракте – 1000 баррелей. В 1 барреле – 42 галлона. Топочный мазут на
наличном рынке идёт по $0.8900.
В данном случае внутренняя стоимость опциона «колл» будет равна
нулю, так как страйк уже даже больше базы. Внешняя стоимость опциона
«колл» в данном примере будет равна премии (см. рис. 62):


Текущая цена Внешняя
базового актива: стоимость



Премия
Страйк-цена опциона
опциона:
«колл»: $0.9000



Рис. 62 Премия, страйк-цена, текущая цена базового актива и внешняя стоимость
опциона «колл» в положении «без денег»

И в заключении разберём пример про европейский опцион «пут» в
положении «без денег». 16 апреля 2001 г. торговец «P» купил у торговца «Q» на
LME 1 европейский опцион «пут» на никель по цене $30 за тонну. Дата
поставки - 31 октября 2001 г. Страйк-цена - $9 000 за тонну. В одном
опционном контракте – 6 тонн никеля. Никель «спот» котируется по $9 100 за
тонну.
В данном случае внутренняя стоимость опциона «пут» будет также равна
нулю, так как страйк меньше базы. Внешняя стоимость опциона «пут» в данном
примере будет равна премии (см. рис. 63):


Страйк-цена опциона Премия
«пут»: $9 000 опциона: $30



Внешняя
стоимость
опциона: $30
Текущая цена
базового актива: $9

Рис. 63 Премия, страйк-цена, текущая цена базового актива и внешняя стоимость
опциона «пут» в положении «без денег»




26
Для того чтобы лучше запомнить материал, составим небольшую
таблицу:



Вид опциона «При деньгах» «При своих» «Без денег»
ВС* = База – Страйк
Опцион «колл» ВС = 0 ВС = 0
Опцион «пут» ВС = Страйк – База ВС = 0 ВС = 0
*
- внутренняя стоимость опциона

Рис. 64 Внутренняя стоимость опционов «при деньгах», «при своих» и «без денег»



8.5 Факторы, влияющие на премию
На величину премии влияет огромное количество факторов. Главнейшие
из них это:

• Общее состояние рынка;
• Время до даты реализации опциона;
• Спрос и предложение на опционы;
• Процентные ставки.

Если на рынке затишье и цены относительно стабильны, то премия
торгуемых опционов «колл» и «пут» относительно невелика. Если наоборот,
рынок лихорадит, то премия высока. Если базовый актив растёт, то премия
опционов «колл» возрастает, а опционов «пут» - уменьшается. Если рынок
падает, то всё наоборот (см. рис. 65):

Вид Затишье Неустойчивость Рост Падение
опциона
Опцион Премия Премия высока Премия Премия
«колл» невелика возрастает уменьшается
Опцион Премия Премия высока Премия Премия
«пут» невелика уменьшается возрастает
Рис. 65 Зависимость величины премии опциона от состояния рынка базового актива

Кроме того, на рынке опционов действует следующая закономерность:

NB. По мере приближения даты реализации внешняя стоимость
опциона уменьшается.

Это явление получило название распада времени в цене опциона. Чем
меньше времени остаётся до даты реализации, то тем меньше (конечно, в общем
случае) остаётся неопределённости. А ведь внешняя стоимость опциона по
своей сути – это плата за риск! Следовательно, чем меньше неопределённость,
тем меньше риск. А чем меньше риск, тем меньше внешняя стоимость опциона.



27
Внешняя стоимость опциона сильно зависит от времени до даты
реализации. Это свойство внешней стоимости побудило назвать внешнюю
стоимость временной стоимостью. Уменьшение временной стоимости опциона
происходит с разной скоростью. На начальных этапах это уменьшение
невелико, а потом становится всё более ощутимым. Это объясняется тем, что
степень неопределённости практически не изменяется за 100, 99 или 98 дней до
даты реализации, но весьма сильно уменьшается за 8-10 дней. Модуль
относительного уменьшения стоимости опциона за каждый прошедший день
называется коэффициентом тэта - ?. Нетрудно показать, что с течением
времени коэффициент ? увеличивается. Можно нарисовать некий идеальный
график, показывающий кривую уменьшения внешней стоимости опциона по
мере приближения времени к дате реализации (см. рис. 66):

Внешняя стоимость




Дата
реализации


t
Рис. 66 Уменьшение внешней стоимости опциона по мере приближения времени к дате
реализации

Но в реальной жизни такие идеальные кривые практически не
встречаются. Это связано с тем, что премия опциона определяется в ходе
гласных открытых торгов на бирже и на величину премии оказывают влияние
самые разнообразные факторы. Поэтому давайте внимательно посмотрим на
рисунок 67:

Внешняя стоимость




Дата
реализации


t
Рис. 67 Уменьшение внешней стоимости опциона по мере приближения времени к дате
реализации (картина приближена к реальности)




28
На нём изображён график изменения внешней стоимости опциона
приближенный к реальности. Видно, как скачкообразно и неровно изменялась
внешняя стоимость. Эти «зубцы» - следствие активности торговцев, которые
действуют под влиянием информации, поступающей на рынок и собственных
эмоций. Кроме того, на величину премии оказывает самое непосредственное
влияние спрос и предложение на опционы. Представим себе, что на рынок
приходит крупный торговец, который хочет закупить большое количество
опционов. Если он начнёт это делать, то внешняя стоимость, а вместе с ней и
премия опциона возрастёт, хотя состояние базового рынка может при этом и не
измениться (см. рис. 68):

Внешняя стоимость




Скачок цены
опциона вызван Дата
покупками со реализации
стороны


t
Рис. 68 Крупный торговец закупает большой пакет опционов, что вызывает рост
внешней стоимости

Говоря о внешней стоимости, надо упомянуть ещё вот о чём. Было
замечено, что во многих случаях внешние стоимости двух одинаковых
опционов относятся друг к другу пропорционально квадратному корню от
отношения их времени до даты реализации. Например, если у нас есть 3-х
месячный опцион с премией равной $10, то премия 6-ти месячного опциона
приблизительно будет равна:

$10 * v(6/3) = $10 * v2 = $10 * 1,41 = $14.1

а 12-ти месячного:

$10 * v(12/3) = $10 * v4 = $10 * 2 = $20

Однако на практике эти соотношения соблюдаются далеко не всегда. Об
этом надо помнить.
На величину внешней стоимости влияет также и величина процентных
ставок, хотя это влияние не так заметно, как, скажем, влияние спроса и
предложения на опционы. Увеличение ставок приводит к снижению внешней
стоимости, так как уплачивая премию, покупатель теряет возможность получить
проценты на эту сумму. В то же время считается, что продавец, получив
премию, может положить эти деньги в банк, следовательно, с увеличением
процентных ставок, величина премии уменьшается. Справедливо и обратное: с
уменьшением процентной ставки внешняя стоимость увеличивается.



29
Для того чтобы лучше запомнить материал, составим небольшую
таблицу:




Вид опциона % ставка растёт % ставка падает
ВнС* уменьшается
Опцион «колл» ВнС увеличивается
Опцион «пут» ВнС уменьшается ВнС увеличивается
*
- внешняя стоимость опциона

Рис. 69 Изменение внешней стоимости опциона в зависимости от изменения
процентной ставки

Показатель, связывающий изменение внешней стоимости опциона и
изменение процентных ставок называется ро - ?.


8.6 Семейство опционов
Семейство опционов – это набор одновременно торгуемых опционов
«колл» или «пут» с одинаковыми базовым активом, датой реализации, но с
разными страйк-ценами.

На бирже всегда торгуются несколько семейств опционов,
различающихся датами исполнения. Например, торгуются семейства опционов
с поставкой 31 марта, 30 июня, 29 сентября и 29 декабря. Семейства опционов
группируются в классы опционов:

Класс опционов (option class) – это все обращающиеся на бирже
опционы «колл» или «пут» на одну и ту же ценную бумагу.

Кроме того, исследователи выделяют такое понятие, как серия опционов:

Серия опционов (option series) – это все опционы одного класса,
имеющие одинаковые страйк-цены и дату реализации.

Чтобы понять, как происходит торговля внутри семейства опционов,
представим себе, что мы наблюдаем за торгами на гипотетической бирже, где
котируются опционы «колл» и «пут» на золото, а также золото «спот».
Пусть рынок наличного золота относительно спокоен и цена тройской
унции металла в день Д1 составляет $270 (см. рис. 70):




30
Цена золота «спот» ($/тр.унц.)

290

285

280

стр. 1
(всего 13)

СОДЕРЖАНИЕ

>>